波司登贴牌加工业务下降11.7% 核心业务毛利下滑[推荐]

波司登于11月27日晚间发布了截至2025年9月30日止六个月的中期业绩。报告期内，营业收入和净利润均实现同比增长，并连续8年创下同期历史新高。然而，从盈利能力来看，淡季特征明显，整体增长动能不足，核心业务毛利下滑，非核心业务持续亏损。

公告显示，截至2025年9月30日，波司登实现营收约89.28亿元人民币，同比上涨1.4%；归母净利润11.89亿元，同比增长5.28%。毛利率小幅上升0.1个百分点至50%，经营溢利率提升0.3个百分点至17%。公司基本每股收益为0.1035元，平均净资产收益率为7.26%。董事会公布的2025—2026年中期分配预案为“每股派息0.063港元”。

对比2024年同期营收17.8%、净利润23%的增速，今年波司登中报业绩增速大幅放缓，淡季“增收难增利”特征显著。报告期内公司获得政府补贴接近2.39亿元，若剔除该部分，公司核心经营利润增长进一步收窄。成本端数据显示，报告期内公司销售及分销开支同比增8%至24.58亿元，占营收比重从25.8%上升至27.5%，主要系广告营销、门店折旧投入增加。

在业务分部方面，品牌羽绒服业务收入约为65.68亿元，占总收入的73.6%，同比上升8.3%。贴牌加工管理业务收入约为20.44亿元，占总收入的22.9%，同比下降11.7%。女装业务收入约为2.51亿元，占总收入的2.8%，同比下降18.6%。多元化服装业务收入约为6400万元，占总收入的0.7%，同比下降45.3%。

毛利率数据显示，作为公司核心业务的品牌羽绒服业务，报告期内其毛利率同比降2.0个百分点至59.1%。公司解释称主要是经销商渠道在报告期内的销售增长速度高于自营渠道，且经销商的毛利率较自营渠道较低所致。具体品牌方面，波司登主品牌毛利率下降1.5个百分点至64.8%，雪中飞下降2.2个百分点至47.9%。非羽绒服业务也明显“拖后腿”：公司女装业务毛利率降1.9个百分点至59.9%，且收入同比降18.6%；多元化服装业务（含校服）收入降45.3%。不过，公司贴牌业务毛利率同比小幅提升0.4个百分点。

财报还提到，公司旗下女装业务商誉减值扩大。因业绩不佳，杰西、邦宝、天津女装等女装品牌中期商誉减值亏损8100万元，而2024年同期为7000万元；且收入连续下滑，占总营收比重从3.5%下滑至2.8%，成为公司的盈利“包袱”。公司推行的多元化战略也受挫。校服品牌飒美特收入下降49.3%至5.62亿元，冰洁品牌收入下降26%且毛利率转负。